投资要点：
中央商场4月26日发布2017年报。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】报告期内实现营业收入84.53亿元，同比增长31.46%；利润总额4.85亿元，同比增长101.03%；归母净利润2.39亿元，同比增长101.96%，扣非净利润2.58亿元，同比增长96.92%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2017全年公司摊薄每股收益0.21元，净资产收益率13.09%；每股经营性现金流0.52元。
 2017年分配预案：拟以总股本11.41亿股为基数，每10股派现0.15元（含税）。
公司同时发布2018年一季报。2018年第一季度实现营业收入21.18亿元，同比增长9.10%，利润总额8224万元，同比下降5.61%，归母净利润3975万元，同比下降14.42%，扣非净利润4719万元，同比下降14.31%；摊薄每股收益0.035元，净资产收益率2.12%，每股经营性现金流-0.28元。
简评及投资建议
 1.2017年收入增31%至84.53亿元，综合毛利率增1.43个百分点至22.95%。2017年公司新开2家门店（句容和宿迁购物中心、沭阳1936商业街），截至2017年底在全国经营14家门店，总建筑面积78.26万平米。其中，自有门店11家，建筑面积59.63万平米，占总面积的76%；租赁门店3家，建筑面积18.63万平米。
 （1）分业态，百货零售收入61.78亿元，同比增长1.69%，毛利率增加0.57个百分点至22.27%；商业地产收入22.08亿元，同比增长587.19%，毛利率增加12.15个百分点至24.12%，主要是由于地产项目交付确认收入增加；服务收入6746万元，同比增长101.47%，主要由房产项目交付带来的物业面积增加，形成物业服务收入增加，毛利率减少33.14个百分点至46.64%。
 （2）分地区，公司主力的江苏地区收入增35.36%至76.87亿，占营业收入的91%，毛利率增加1.45个百分点至23.42%，主要由于2017年新开2家门店；山东地区收入降12.06%至2.30亿，毛利率减少2.18个百分点；河南、湖北地区收入各增8.79%、9.50%至2.32亿、1.48亿，毛利率各减0.81和1.87个百分点；安徽地区收入增10.41%至1.56亿，毛利率增加0.20个百分点.
 2.销售管理费用率减少2.25个百分点至10.53%。其中，销售费用率减少0.72个百分点至4.70%，主要来自收入大幅增加带来的职工薪酬费用率下降；管理费用率减少1.54个百分点至5.83%，主要来自于收入增加带来的职工薪酬、折旧和租赁费率的下降；2017年财务费用增加5839万元至2.36亿元，主要由于新增金融机构融资带来的融资费用的增加。整体期间费用率减少2.22个百分点至13.32%。
 3.毛利率和费用率双重改善，归母净利增长102%至2.39亿元。出售江苏银行405.68万股，产生投资收益2720万元，营业利润增长115.27%至5.69亿元；因违约金增加，营业外支出增加近6500万元，利润总额增长101.03%至4.85亿元，归母净利增长101.96%至2.39亿元，扣非净利润增长96.92%至2.58亿元。我们测算，其中地产业务（以对公司净利影响超10%的子公司计）贡献净利润约5200万元，主业贡献约1.87亿元（同比下降10%-20%）。
 4.积极拓展新业务，加速转型。公司积极拓展罗森便利店项目，在南京创造了“罗森现象”，形成大商场与小便利店的互补经营模式；同时开拓乐友母婴店门店，中央孕婴童稳健前行；此外，配套物业服务“我的小八”APP在地产业务上线，便利项目“班点购”APP打通了上海罗森和中央商场会员及积分系统，云中央为集团虚拟卡、官网等服务赋能发挥了积极的作用
 5.对2018年一季报的分析：一季度收入增长9.10%至21.18亿元，毛利率增加1.65个百分点至23.11%。①分业态，百货收入18.74亿元增长10.42%，毛利率增加0.8个百分点至23.11%；商业地产收入2.22亿元下降5.38%，毛利率增加6.39个百分点至19.89%；服务收入2263万元增长123.38%，毛利率减少8.2个百分点至54.76%。②分地区，江苏地区收入18.88亿元增长9.55%，河南、湖北地区收入各增7.07%、20.49%至7084万元、4993万元。
费用方面，一季度销售管理费用率增加0.69个百分点至12.76%，主要是新开百货门店导致销售费用增加2903万元；财务费用增加3031万元至8085万元，主要由于融资费用增加；整体期间费用率增加1.91个百分点至16.39%。
收入与毛利率双增不抵费用增加，有效税率增加5个百分点，一季度归母净利润下降14.42%至3975万元，扣非净利润下降14.31%至4719万元。
维持对公司的判断。①公司由大股东高比例控股56%，我们认为公司在保持主业稳健经营的基础上，积极寻求战略转型，在新业态（便利店、母婴店等）、新电商模式、盘活资产等方面同步推进；②2017年底公告拟与银泰合资成立新零售发展公司（公司持股29%），加速转型且具有行业示范意义；③较多地产项目从2017年开始进入回收期，迎转型、成长新机会。
更新盈利预测。预计2018-2020年净利各2.77亿元、3.07亿元、3.25亿元，增长15.75%、10.85%、6.06%，EPS各0.24元、0.27元、0.28元；目前102亿市值对应2018-2020年PE各37倍、33倍、31倍。
公司的盈利预测还包括以下主要假设（表6）：
 （1）主营业务：预计2018-2020年百货零售收入各增1.5%、2%和1.5%，毛利率各22.3%、22.32%和22.35%，商业地产收入各增13.25%、-20%和-25%，毛利率各24.5%、24.5%和24.5%；服务收入增速各50%、30%、20%。
 （2）期间费用：预计2018-2020年销售费用率各4.55%、4.43%和4.32%，管理费用率各5.97%、5.74%和5.6%，财务费用率各3.07%、2.7%和2.21%；整体预计期间费用率各13.59%、12.87%和12.13%。
 （3）有效税率：假设2018-2020年维持在50%左右；
 （4）暂不考虑其他重大资本开支或非经常性损益。
估值上：考虑到公司积极布局新业态，地产进入回收期，轻资产化提速新零售转型，测算自有物业重估100亿元（表7），在建项目价值89亿元，净负债72亿元（短期借款73亿元+一年内到期长期借款8亿元+长期借款10亿元-18.6亿元），测算重估价值117亿元，合每股10.15元，维持“增持”的投资评级。
进一步，我们对自有物业做敏感性分析（表8），乐观情形下，自有物业重估价值约124亿元，悲观情况下自有物业重估价值约75亿元，对应目标价区间8.04元-12.26元。
风险提示：地产确认节奏带来业绩波动，转型新业务的不确定性，财务结构风险。